Vivimos en una realidad llena de ciclos. El día y la noche. Los años que se repiten. Las modas que vienen y van. Todo lo relacionado con la naturaleza y lo humano tiende a repetirse o, en el mejor de los casos, a reinventarse y repetirse envuelto en un velo de novedad. El mercado no es una excepción y, como buena actividad humana, está lleno de ellos. Uno de estos ciclos es el Modelo de Minsky.
El modelo de Minsky sirve para entender la formación de burbujas financieras y consta de 5 etapas. En la primera etapa hay un desplazamiento, es decir, un cambio estructural en forma de nueva tecnología o forma de ver una situación específica que, en la mente de los analistas, va a cambiar el modo en el que el mundo opera. La segunda etapa viene en forma de auge. Hay muchísima cobertura mediática, los precios empiezan a subir y el miedo a quedarse fuera se apodera del inversionista. Generalmente esta etapa está caracterizada por el argumento de estar frente a una oportunidad que se da una vez por generación. En la tercera etapa se exacerba el auge y se convierte en euforia. Los precios suben como espuma y las valuaciones dejan de importar. Esta etapa se justifica bajo el peligrosísimo lema “esta vez es diferente”. Después de la euforia viene la angustia. Los inversionistas más experimentados empiezan a tomar utilidad y el mercado empieza a presentar minusvalías. Generalmente esta etapa se caracteriza por narrativas fuertes de “comprar la corrección”. Por último, la quinta etapa es el pánico. Los catalizadores del pánico tienden a ser bastante variados e, incluso, a veces, no parecen existir catalizadores claros (como en el crac de octubre de 1987). Generalmente en este momento los inversionistas están sumamente apalancados, por lo que minusvalías bruscas tienden a exacerbarse orillando a un desapalancamiento masivo, que a su vez impulsa los precios aún más hacia la baja. Es una especie de espiral de la muerte. Aquí se reafirma el dicho de que el mercado sube por las escaleras y baja por el elevador.
Hablando particularmente del tema de moda, la inteligencia artificial, a mi parecer estamos bien posicionados en la tercera etapa: la euforia. Si bien la inteligencia artificial ha ido cambiando la forma en la que vemos el futuro, los atributos que se le están dando ya están permeando a zonas en las que no deberían permear, por ejemplo, las empresas tecnológicas no rentables. Cabe resaltar que no estoy hablando de las denominadas Magnificent 7, es decir, Apple, Tesla, Microsoft, Meta, Google, Nvidia y Amazon. No. Estoy hablando de las empresas tecnológicas que siguen sin generar utilidades, y siguen dependiendo de su capital para sobrevivir.
Las empresas tecnológicas no rentables tuvieron su burbuja en 2020 y 2021, para después desinflarse. Sin embargo, con toda la narrativa sobre inteligencia artificial, están regresando de entre los muertos. Solo para poner en contexto lo que digo, en los últimos 6 meses (mediados de julio a mediados de enero), el S&P500 ha tenido un rendimiento acumulado de 3%, las Magnificent 7 de 10%, mientras que el conjunto de empresas tecnológicas no rentables ha subido 23%. ¡Más del doble que las Magnificent 7!
Si bien la subida de precios que hemos observado en las Magnificent 7 es hasta cierto punto justificado, no deja de ser elevado y ha encarecido al mercado en general. Sin embargo, los movimientos vistos en acciones no rentables empiezan a preocupar por ser elevados y por no estar para nada justificados. Y eso también ha encarecido al mercado en su conjunto. Para darnos una idea de dónde estamos parados en términos de la valuación del mercado general, hay una métrica llamada “modelo de la Fed”, muy usada por Greenspan en su momento, que no es otra cosa más que el inverso del múltiplo precio-utilidad (denominado el rendimiento de las utilidades) menos la tasa del bono de 10 años. Esa métrica sirve para saber qué tan caro está el mercado accionario en relación con el mercado de renta fija. Entre más pequeña sea la diferencia, más cara es la percepción que se tiene sobre el mercado accionario. Pues bueno, hoy esa diferencia es negativa (alrededor de -1%), y es muy similar a cuando Greenspan pronunció su famoso discurso sobre la “exuberancia irracional” en la que se encontraba el mercado en 1996.
Si bien la burbuja dot-com no tronó sino hasta 2000, Greenspan ya identificaba valuaciones no justificables en el mercado 4 años antes. Creo que hoy estamos ahí de nuevo. Las valuaciones empiezan a dejar de tener sentido (en algunos sectores más que en otros), pero no parece importarnos. Las valuaciones no importan. Esta vez es diferente. ¿Cuánto puede durar eso? Nadie lo sabe con certeza. La recomendación más sensata es tener cuidado y recordar que los mercados se inflan por las escaleras y se desinflan por el elevador.
