Cuando el extranjero invierte en deuda denominada en una moneda que no es su moneda base, tiene, muy grosso modo, dos formas de hacerlo: comprar el bono y exponerse al tipo de cambio que existe entre ambos países, o bien, comprar el bono y cubrir el riesgo cambiario. Si bien la diferencia es la cobertura de la moneda, ambas estrategias dan resultados bien distintos.
Un dicho común en economía es que “no existe tal cosa como un desayuno gratis”, es decir, todos los agentes económicos o financieros tienen que pagar algo para recibir algo a cambio. No existen las cosas “realmente gratuitas”. El caso de invertir en bonos extranjeros no es distinto.
Dicho esto, desglosemos las dos formas básicas en las que un extranjero podría invertir en deuda local. Si el extranjero decide cubrir el riesgo del tipo de cambio, la intuición poco entrenada podría concluir que elimina el riesgo cambiario y solo se expone a la tasa local. En el caso del extranjero que invierte en México, esto sería, recibir una tasa esperada de 11.25%. Sin embargo, la cobertura no funciona así. En economía hay una ley, la ley de paridad de las tasas de interés, que te dice que, para evitar el arbitraje, es decir, el “desayuno gratis”, una vez que inviertes en un bono extranjero, y cubres la moneda, lo que esperas recibir no es la tasa del bono extranjero, sino la tasa de tu moneda base. En el ejemplo anterior, esto quiere decir que, si un estadounidense invierte en un CETE y cubre la moneda, no va a recibir 11.25% (como nuestra intuición poco entrenada nos sugeriría), sino que la tasa que espera a recibir es la tasa libre de riesgo de EU, es decir, 5.25 por ciento.
Este escenario no es muy atractivo para el estadounidense ya que recibe la tasa libre de riesgo en dólares, pero está expuesto a un subyacente de menor calidad crediticia (un bono mexicano). En ese sentido, el extranjero que viene a invertir en bonos locales no tiene ningún incentivo de cubrirse del movimiento cambiario.
Ahora bien, la segunda forma de invertir en bonos extranjeros es exponiéndote al tipo de cambio, es decir, a grandes rasgos, tu rendimiento se verá afectado por dos variables: la tasa a la que estás invirtiendo y el movimiento del tipo de cambio. Si el tipo de cambio se aprecia mientras el extranjero está invertido en la moneda foránea, entonces ambas variables te dan rendimiento positivo y compuesto: ganas la tasa y ganas el porcentaje de apreciación. Por otro lado, si el tipo de cambio se deprecia mientras estás invertido en la moneda foránea, ambas variables se mueven en sentido contrario: ganas la tasa, pero pierdes el porcentaje de apreciación.
Regresemos al caso de México. La tasa local en México es muy atractiva. De hecho, es el país que mejor tasa paga dentro del universo de bonos con grado de inversión (con calificación arriba de BBB-). Sin embargo, también es uno de los países cuyo tipo de cambio ha presentado mayor apreciación (en segundo lugar, después del peso chileno a 12 meses y, en segundo lugar, después del peso colombiano en lo que va del año), y aquí es donde entra el dilema del extranjero.
Los pronósticos dicen que, a 12 meses, la tasa de CETES estará entre 11.25 por ciento y 10.25 por ciento. Asimismo, el pronóstico a 12 meses del tipo de cambio se encuentra entre 18 y 19 pesos por dólar, por lo que, si se llegan a concretar estos pronósticos, un tenedor extranjero de bonos mexicanos va a estar recibiendo entre 5 por ciento y -1.5 por ciento de rendimiento en dólares los siguientes 12 meses. Ahora bien, si consideramos que el T-Bill de 12 meses está pagando alrededor de 5 por ciento, pues no hace mucho sentido incurrir en el riesgo México para obtener lo mismo que si hubiera comprado un bono del gobierno estadounidense.
Sin embargo, en los últimos años, los pronósticos económicos han estado consistentemente errados. ¿Qué pasaría entonces si el tipo de cambio se sigue apreciando en lugar de depreciarse? Si dejamos los pronósticos de tasas sin cambios (de 11.25 por ciento a 10.25 por ciento), pero asumimos que el tipo de cambio pasa de 17 a 16 pesos, entonces el extranjero podría estar ganando entre 17 por ciento y 18 por ciento a 12 meses. Es decir, con una “ligera” apreciación del peso frente al dólar de un peso, el inversionista extranjero podría estar ganando casi 4 veces lo que generaría un T-bill en el mismo plazo.
Ahí está el dilema: ¿Los extranjeros deben creerles a las predicciones económicas, o deben ser contrarios, asumir que el peso seguirá fortaleciéndose, e invertir en deuda mexicana en pesos? Por lo pronto, el extranjero creyó que el peso no podía apreciarse mucho más, y en los últimos 3 meses ha desinvertido cerca de 43 mil millones de pesos de la deuda local, lo cual ha sido una muy mala apuesta: en ese lapso, si se hubieran quedado, hubieran tenido un rendimiento efectivo de casi 9 por ciento en dólares (36 por ciento anualizado en dólares): ¡7 veces más que lo que hubiera pagado un T-bill en ese mismo lapso!
En ese tenor, ¿el siguiente movimiento del inversionista extranjero estará dictado por la ambición, o seguirá dictado por el miedo? Con los rendimientos que hemos visto, cualquier cosa puede suceder.
